什么是零息掉期(a zero-coupon swap)？

零息掉期是一种现金流交换，在这种现金流中，浮动利率支付流是定期进行的，就像普通掉期一样，但固定利率支付流是在掉期到期时一次性支付的，而不是在掉期的有效期内定期进行。

关键要点

• 零息票掉期是一种固定现金流与浮动现金流的交换，但在合同到期时，掉期的固定部分作为一次总付。
• 互换的可变部分进行定期支付，就像普通互换一样。
• 由于固定资产是一次性支付的，因此零息掉期的估值涉及到使用零息债券的隐含利率来确定这些现金流的现值。

零息票互换的基础

零息票掉期是由双方签订的衍生合约。一方进行浮动支付，浮动支付根据利率基准的利率指数（如伦敦银行同业拆借利率、欧元银行同业拆借利率等）的未来公布而变化。另一方根据约定的固定利率向另一方付款。固定利率与零息债券挂钩，或者是在债券存续期内不支付利息，但预计到期时只支付一次的债券。实际上，固定利率支付的金额是基于掉期的零息票利率。零息掉期固定期结束时的债券持有人负责在到期时支付一笔款项，而浮动期结束时的一方必须在掉期的合同期内定期支付。然而，零息票掉期的结构可以使浮动和固定利率支付一次性支付。

由于支付频率不匹配，浮动方面临相当大的违约风险。在协议结束前未收到付款的交易对手所承担的信用风险比普通掉期更大，在普通掉期中，固定利率和浮动利率付款均约定在特定日期支付。

零息掉期的估值

对零息票掉期进行估价涉及使用即期汇率（或零息票利率）确定现金流的现值。即期利率是一种适用于贴现债券的利率，这种贴现债券不支付息票，在到期日只产生一笔现金流。各固定支腿和浮动支腿的现值将分别确定并相加。由于固定利率付款是提前知道的，因此计算这一段的现值是很简单的。要从浮动利率段得出现金流的现值，必须首先计算隐含远期利率。远期汇率通常由即期汇率隐含。现货利率是从一条现货曲线中推导出来的，这条曲线是由自举法建立的，这是一种显示一系列现货（或零息票）利率的技术，这些利率与息票债券的价格和收益率一致。

为了满足不同的投资需求，零息票互换有多种形式。反向零息票掉期在合同启动时预先支付固定的一次性付款，降低了支付浮动方的信用风险。在可交换零息掉期下，计划在到期日收到固定金额的一方可以使用嵌入期权将一次性付款转换为一系列固定付款。如果波动性下降，利率相对稳定到下降，浮动付款人将受益于这种结构。浮动利率付款也可以在可交换零息掉期下的零息掉期中一次性支付。