對於普通投資者來說，結構性票據似乎是非常有意義的。投資銀行宣傳結構性票據是一種理想的工具，可以幫助您從股市表現優異中獲益，同時保護您免受市場表現不佳的影響。

誰不想在下行保護的情況下獲得上行潛力？然而，投資銀行（在許多方面，它們只是銷售和營銷機器，致力於把你從你的錢中分離出來）並不會透露這種保護的成本通常大於收益。但這並不是你在結構性債券上面臨的唯一投資風險。讓我們仔細看看這些投資。

關鍵要點

• 投資銀行發行結構性票據，這是一種帶有嵌入式衍生工具的債務。
• 衍生工具的價值來源於標的資產或資產組，也稱為基準。
• 投資銀行聲稱，結構性債券提供資產多樣化、從股市表現中獲益的能力以及下行保護。
• 結構性票據的一個主要缺點是，如果發行債券的投資銀行喪失其債務，投資者必須承擔重大的信用風險，2008年雷曼兄弟倒閉就是一個例子。
• 結構性票據的其他缺點還有贖迴風險、缺乏流動性和定價不準確。

什麼是有條理的筆記(a structured note)？

結構性票據是一種債務，基本上類似於發行投資銀行的借據，內含衍生工具。換句話說，它透過衍生工具投資資產。帶有期權合約的五年期債券就是一種結構性票據的例子。

結構化票據可以跟蹤一籃子股票、一隻股票、一個股票指數、商品、貨幣、利率等等。例如，您可以有一個結構化票據，它的效能來自S&amp；標準普爾500指數；新興市場核心指數，或兩者兼而有之。這些組合幾乎是無限的，只要它們符合這樣一個概念：從資產的上行潛力中獲益，同時也限制了對其下行的敞口。如果投資銀行能賣掉它，他們會做出你能想到的任何***。

什麼是結構化票據的優點(the advantages of structured notes)？

投資銀行在廣告中稱，結構性票據除了提供整體資產多元化外，還可以使特定的投資產品和證券型別多樣化。我希望沒有人相信這是有道理的，因為事實並非如此。有過度多樣化之說，也有毫無意義的多樣化之說。結構化票據是後者。

投資銀行也經常做廣告，稱結構性票據允許你獲得只有機構才能獲得或普通投資者難以獲得的資產類別。但在當今的投資環境中，透過共同基金、交易所買賣基金（etf）、交易所買賣債券（etn）等投資幾乎任何東西都很容易。除此之外，你認為投資一套複雜的衍生工具（結構性票據）容易獲得嗎？

唯一有意義的好處是結構化票據可以有定製的支付和風險敞口。有些票據宣傳投資回報很少或沒有本金風險。其他債券在有或無本金保護的區間市場提供高回報。儘管如此，其他債券仍在兜售在低迴報環境下創造更高收益的替代品。不管你怎麼想，衍生品都能讓結構性票據與任何特定的市場或經濟預測保持一致。

此外，固有的槓桿作用允許衍生工具的回報高於或低於其基礎資產。當然，必須要有取捨，因為在一個地方增加一個好處肯定會在另一個地方減少好處。你肯定知道，天下沒有免費的午餐。如果真有這樣的事情，投資銀行肯定不會和你分享。

什麼是結構化票據的缺點(the disadvantages of structured notes)？

信用風險

如果你投資於結構性票據，那麼你有持有到到期的意圖。理論上這聽起來不錯，但你研究過票據發行人的信譽嗎？與任何借據、貸款或其他型別的債務一樣，您承擔發行投資銀行可能陷入困境並喪失其義務的風險。

如果這種情況發生，基礎衍生品可以獲得正回報，而這些債券可能仍然一文不值，這正是2008年雷曼兄弟結構性債券崩潰時投資者所經歷的情況。結構性票據在市場風險之上增加了一層信用風險。千萬不要以為僅僅因為銀行是個大牌，風險就不存在了。

流動性不足

結構性票據發行後很少在二級市場交易，這意味著它們的流動性極低。如果你確實因為個人原因或市場崩潰而需要退出，那麼你提前退出的唯一選擇就是賣給原發行人，而原發行人會知道你陷入困境。

如果你需要在到期前**你的結構性票據，假設原始發行人願意或有興趣向你報價，他們不太可能給你一個好的價格。

定價不準確

由於結構性票據在發行後不進行交易，因此每日準確定價的幾率非常低。價格通常由一個矩陣來計算，這個矩陣與資產凈值有很大的不同。矩陣定價本質上是一種最佳猜測方法。你猜誰來猜？對，原始發行人。

你需要知道的其他風險

看漲期權風險是許多投資者忽視的另一個因素。對於某些結構性票據，發行人有可能在到期前贖回票據，而不考慮價格。這意味著投資者有可能被迫接受遠低於面值的價格。

風險不止於此。你還得考慮稅收因素。由於結構性票據被視為債務工具的支付，投資者將負責為其支付年度稅款，即使該票據尚未到期，並且他們沒有收到任何現金。除此之外，**時，它們將被視為普通收入，而不是資本收益（或損失）。

就價格而言，你可能會為結構性票據支付過高的價格，這與發行人的銷售、結構化和對沖成本有關。

拉開窗簾

如果你不關心信用風險、定價或流動性呢？結構化票據划算嗎？鑒於結構化票據的極端複雜性和多樣性，我們將把重點限制在最常見的型別，即緩衝返回增強型票據（BREN）。緩衝意味著它提供了一些但不完全的下行保護。回報增強意味著它利用了市場回報的上升。布倫原油被認為是預測市場表現疲弱但同時又擔心市場下跌的投資者的理想選擇。這聽起來太好了，不可能是真的，這當然是真的。

結構化票據示例

與摩根士丹利資本國際新興市場價格指數掛鉤的布倫就是一個很好的例子。這種特殊的證券是一種18個月期的債券，向上提供200%的槓桿率，向下提供10%的緩衝，業績上限為24%。例如，在上行方面，如果18個月期間的價格指數為10%，則該票據的回報率為20%。24%的上限意味著無論指數有多高，你能在紙幣上賺的最多是24%。

在下跌方面，如果價格指數下跌-10%，債券將持平，100%的本金回報。如果價格指數下跌了50%，那麼紙幣就會下跌40%。我承認這聽起來相當不錯，除非你考慮到上限和排除股息。下圖顯示了1988年12月至2009年期間，該證券相對於基準的表現。

瞭解指數與布倫績效

首先，請註意標有“封頂”的區域圖中顯示了24%的上限限制了票據相對於基準的表現多少倍。例如，該指數截至2000年2月的18個月回報率為107.1%，而債券的上限為24%。第二，註意標有“保護”的區域，看看緩衝區能保護下行線免受損失的能力有多小？

例如，截至2001年9月的18個月指數回報率為-49.7%，而票據回報率為-39.7%，這是由於10%的緩衝。是的，債券表現更好，但-39.7%的跌幅似乎很難保護下跌。更重要的是，這兩個時期所顯示的是，該票據放棄了83.1%（107.1%-24%），在下跌時節省了10%，這似乎是一個相當糟糕的交易。

特別註意事項

請記住，該票據基於摩根士丹利資本國際新興市場價格指數，該指數不包括股息。如果你透過共同基金或ETF直接投資MSCI新興市場指數，你將在18個月內對這些股息進行再投資。這是一筆巨大的交易，大多數被散戶投資者忽視，而投行卻很少提及。

例如，從1988年到2009年9月，新興價格指數的18個月平均回報率為18%。新興總回報指數（價格指數，包括股息）18個月的平均回報率為22.4%。因此，正確比較結構性票據表現的不是價格指數，而是總回報指數。

最後，我們需要瞭解10%的緩衝提供了多少下行保護，考慮到有多少上行被放棄。回顧1988年10月至2009年9月這段時間，緩衝區平均只能為您節省6.6%，而不是10%。為什麼？股息會降低緩衝區的值。例如，截至2001年7月的18個月期間，摩根士丹利資本國際新興市場總回報指數為-36.4%，摩根士丹利資本國際新興市場價格指數為-38.6%，因此結構性票據為-28.6%。因此，在這18個月裡，10%的緩衝值僅為7.8%（36.4%-28.6%），而僅僅是直接投資於指數。

底線

結構性票據很複雜，並不總是為了普通個人投資者的最大利益而設計的。風險/回報率很低。投資銀行提供的插圖和例子總是突出和誇大最好的特點，而淡化其侷限性和缺點。事實是，從歷史的角度來看，這些票據的下行保護是有限的，同時上行潛力也是有限的。現在再加上一個事實，即沒有股息可以幫助緩解下跌的痛苦。

如果你仍然選擇結構性票據，一定要調查費用和成本、估計價值、到期日、是否有贖回功能、支付結構、稅務影響以及發行人的信譽。