****A。埃尔埃利安对金融危机有着悠久的记忆。作为太平洋投资管理公司（PIMCO）的前首席执行官兼首席信息官，他帮助带领这家债券巨头度过了大萧条，并为投资者表达了经济理性。在此之前，他在国际货币基金组织（IMF）工作了15年，主要关注危机国家和债务问题。自2014年以来，他一直担任太平洋投资管理公司（PIMCO）母公司安联银行（Allianz）的首席经济顾问，并担任剑桥皇后学院（Queens’College）的当选校长，这一职位他将在今年秋天担任。

埃尔埃利安是一个关于收入不平等和经济复苏的不平衡性质的早期声音警告，他在2009年称之为“新常态”。他已经开始对冠状病毒大流行带来的经济危机投入数万亿美元的财政和货币**措施产生类似的担忧。他在2016年出版的《城里唯一的游戏》（The Only Game in Town）一书中记述了2009年的救助计划以及美联储（Federal Reserve）采取的史无前例的措施，这些措施不仅是为了让美国摆脱萧条，而且是为了维持随后的疲弱增长。当我们在卫生领域与这一流行病作斗争时，除了直接摆在我们面前的问题外，世界各国**和中央银行为稳定其经济而采取的补救措施所产生的长期经济影响。

我与埃尔·埃利安博士讨论了当前的危机及其应对措施将如何在五到十年内影响美国和全球经济。

covid-19的长期经济影响

西尔弗：在你看来，冠状病毒危机最重要的经济后果是什么？这场危机将在5到10年后显现出来？

埃尔·埃利安：会有三个影响：其中两个相对确定，第三个更不确定。首先，有充分的理由，社会的每一部分都会出现更多的**、公司和家庭债务。而且，我说，这是有充分理由的，因为债务是一种确保短期问题不会成为长期灾难的方法，从失业率更大的飙升到企业流动性问题，这些问题都会成为偿付能力问题。

第二，我们可能会出现低生产率，而低生产率将来自三个方面：

一是企业现在将更加强调弹性而不是效率。这种弹性的一部分将是重新构建一些供应链，以减少突然中断的脆弱性。这将意味着对某些活动进行部分重新支撑或带回国内，而所有这些都意味着随着全球经济格局的变化，生产率将降低。

导致生产率下降的第二个因素将是去全球化的普遍动力。这将是过去10年来全球化的第三次冲击。第一次冲击主要是由社会驱动的，这是因为人们认识到全球化已经疏远和边缘化了部分人口。第二次冲击是贸易战。这是第三次冲击，我怀疑很可能会导致一个去全球化的时代。

在危机管理阶段，我们还将看到许多公共部门与私营部门的纠缠。从救助到参与资本结构较低部分（如高收益率部分）的美联储（fed），因此承担了更多的信贷和违约风险。它是由特别的危机管理反应所驱动的，而不是由原则所控制的。因此，其结果将是一个意大利面碗的公私纠葛，必须随着时间的推移进行整理。

第三个不太确定但我们必须关注的因素是消费者的风险厌恶。这在很大程度上取决于冲击的持续时间和严重程度，但我们必须监测我们是否有可能以更加谨慎的家庭部门走出危机。它甚至可能类似于大萧条时期节俭的一代人。

总而言之，我们可能有更高的债务，更低的生产率，也许，更低的需求以及。

僵尸市场；僵尸公司

西尔弗：你最近写的 由于美联储（fed）的某些干预，以及**补贴上市公司或必须持有上市公司的部分所有权，可能会出现僵尸公司。如果他们不能从根本上评估这些公司，结果会怎样？这对投资者意味着什么？

El-Erian：僵尸公司就是你在日本看到的。也就是说，你让那些不应该作为金融抑制的副产品而生存的公司存活下来，包括保持非常低的利率和不惜任何代价保持市场开放。它们是一种意想不到的结果，它们侵蚀了一个经济体的生产力和活力。

投资者可以通过一定程度的谨慎和适应来接受这种情况。更困难的是，有可能走向僵尸市场，在僵尸市场中，投资决策和资本配置较少受基本面因素的推动，而更多地受公共部门支持力度和美联储看跌期权的力度的推动。因为美联储已经冒险进入高收益市场，这在两个月前是不可想象的，它已经产生了双赢股市投资的概念。如果你赌对了经济大复苏，你就赢了；如果你赌错了，你就赢了，因为美联储别无选择，只能购买股票。

现在，市场僵化的结果是双重的。一是价格发现的缺失，这样一来，你就削弱了在整个市场上分配资本效率的能力。你削弱的第二件事是市场约束公司的能力。如果我们继续进行大规模干预（这是出于善意的），我们可能会朝僵尸市场迈出一大步，这是我们必须非常小心的事情。

救助的道德风险

西尔弗：这里面也有道德风险。我们在2008年和2009年看到了这种情况，当时**救助了银行，这导致了占领华尔街和其他激进主义。最终投资者信心会怎样？展望未来五年或十年，你是否看到了普通美国人对金融市场的进一步不信任，还是看到了对金融市场更广泛的接纳？

埃尔埃里安：我一再告诉人们，我们不能重蹈2008年全球金融危机的覆辙。我们赢得了对抗全球萧条的战争，但我们失去了建立高、可持续和包容性增长的和平。目前，我们正处于另一场对抗全球萧条的战争之中。要赢得和平，就必须同时面临同样重要的挑战，即确保和平，和平涉及经济福祉、与收入、财富和机会有关的不平等三重影响，以及其他社会和政治问题。

我们应该从2008年的经历中吸取的重要教训是，即使在你与大萧条作斗争的时候，你也必须考虑确保和平。

银行已经千方百计地说我们是解决方案的一部分。我们不是问题的一部分。面临的挑战是，作为解决方案的一部分，意味着在经济信贷质量面临压力时提供信贷。如果这是短暂的危机，那没关系。如果这成为一场长期危机或一系列危机，那么银行的信贷质量就有可能成为一个问题，它们将无法再清楚地区分它们是解决方案的一部分，而不是问题的一部分。

化石燃料工业的崩溃

西尔弗：油价暴跌如何影响5到10年后的全球经济？这对气候变化政策意味着什么？这对GDP意味着什么？这对世界各地的经济实力阶梯意味着什么？

埃尔埃里安：我们有一个黄金机会，一个黄金机会来解决两个被忽视的相关问题。

一是转向绿色技术。第二，更普遍地说，是一个更好的应对气候变化的积极主动的方法，因为转向绿色技术是应对气候变化的一个要素，但这并不是整个解决方案。

能源综合体的供应将遭到大规模破坏，各国**将决定救助谁，以何种条件提供公众支持。现在是向绿色替代品分配公共支持的好时机，而不仅仅是重新启动老式的碳氢化合物和高污染工业。

另一件事是，有一个小窗口已经打开，认识到更多的尾部风险。这相当于人们在洪水过后匆忙购买洪水保险，尽管这种保险的价格已经上涨。尾部风险很重要。它们的可能性可能很小，但其后果如此重大，因此应认真加以管理。

许多质疑关注气候变化必要性的人表示，这是一种尾部风险。这不是尾部风险，但有些人已将其视为尾部风险。现在我们有机会按现状对待它，这需要立即采取行动。我希望这将是其中之一。

就它对地缘政治秩序的影响而言，你必须考虑发展中国家会发生什么。这就是动荡的可能性最大的地方。我给你一个简单的数字：106个国家已经向国际货币基金组织寻求援助，我们还没有在发展中国家大规模爆发冠状病毒。它们主要处理的是危机在西方和亚洲部分地区的溢出效应。

最大的希望是，特别是在非洲不会有大的疫情爆发，这是有理由抱有希望的。但如果有的话，各国将应对已经捉襟见肘的溢出效应，卫生系统将很快不堪重负。整个津巴布韦有五台通风机。尼日利亚有2亿人口，拥有500台呼吸机。那将导致重大的人类悲剧。

虽然冠状病毒呼吁加强全球政策协调，但我们看到的合作不如全球金融危机期间。相反，大国之间的竞争加剧了，指责游戏也加剧了。毫无疑问，这使得地缘政治环境更加不确定。

投资者对未来十年的预期

白银：个人投资者是否仍应假设美国股市的平均回报率将在50多年来的5%至8%之间？这一事件能否从根本上改变我们对投资的看法，以及我们对股市的看法，即即使我们经历了上下起伏的几年，我们仍然可以依靠这些回报？

El-Erian：个人投资者唯一可以信赖的是，美国的表现可能会继续超过世界其他国家。好 啊。这是相对的说法。但如果你看一下弹性和灵活性的问题，看一下所谓的“政策空间”，看一下应对能力，看一下作为全球储备货币的优势，看一下所有这些，美国在世界上除了一个国家以外的所有国家都占主导地位——那就是当你得到大规模同步的全球复苏，我看这种情况不会很快发生。

当然，现在告诉个人投资者一个相对的说法并没有多大帮助，因为大多数个人投资者生活在一个绝对的空间里。或许他们对风险敞口的衡量方式不同，但他们真正想知道的是，他们的股票贝塔系数应该是多少。

这是对两件事的呼吁：健康和美联储。健康反应会缩短感染阶段的持续时间，降低感染的严重程度和复发的风险，你对此感到满意吗？如果你不是，那么旅程越长，股票的长期前景就越糟糕，因为这会造成严重的结构性损害。

第二个问题是，美联储会购买股票吗？就这么简单。这是两个电话，我没有信心作出任何一个电话，所以我告诉人们，重要的是提高质量和战术比你在过去。你必须再看看你的基于索引的自动再平衡，它假设世界就像一根橡皮筋，它总是正确地重置。我希望这些东西能奏效。最重要的是，你必须问自己一个非常困难的问题，那就是，“我能不能犯什么错误？”因为我们生活在一个高度不确定的世界。希望一切都会好起来，但高度的不确定性意味着出错的可能性更大。