理論上，股票應該比國債等更安全的投資提供更高的回報。回報率的差異被稱為股票風險溢價，這是你可以從整體股市中預期的高於無風險債券回報率的回報。

關於計算股票溢價的方法，以及由此產生的答案，專家們展開了激烈的辯論。在本文中，我們將看一看這些方法，特別是流行的供給側模型和爭論。

關鍵要點

• 股票風險溢價是投資者從股票和債券中獲得的額外回報，以換取承擔股票固有的更大風險。
• 這種回報補償了投資者承擔更高風險的股權投資。
• 計算股票風險溢價的方法有四種，但專家們對哪種方法最好意見不一。

為什麼重要？

股票風險溢價有助於設定投資組合收益預期和確定資產配置。更高的溢價意味著你將把更多的投資組合投資於股票。

資本資產定價還將股票的預期收益與股本溢價聯絡起來。以貝塔繫數衡量，風險高於大盤的股票，其回報率應甚至高於股票溢價。

更高的期望

與債券相比，由於以下風險，我們預計股票的回報會更好：

1. 與可預測的債券息票支付不同，股息可以波動。
2. 在公司收益方面，債券持有人有優先求償權，而普通股持有人有剩餘求償權。
3. 股票回報往往更不穩定（儘管持有期越長，情況就越不穩定）。

歷史證明瞭理論。如果你願意考慮持有期限至少為10年或15年，那麼在過去200多年的時間裡，美國股市的表現都超過了美國國債。

但歷史是一回事，我們真正想知道的是明天的股本溢價。具體來說，我們應該期望股市給我們帶來多大的額外回報？

學術研究往往得出的股票風險溢價估計值較低，約為2%至3%，甚至更低。在本文後面，我們將解釋為什麼會出現這種情況，而基金經理通常會指出最近的歷史，得出更高的溢價估計。

獲取溢價

以下是估計未來股權風險溢價的四種方法：

多大範圍的結果啊！民意調查自然會產生樂觀的估計，對近期市場回報的推斷也是如此。但推斷是一項危險的工作。首先，它取決於所選擇的時間範圍，其次，我們不能知道歷史會重演。正如耶魯大學的威廉·戈茨曼教授所警告的，“歷史畢竟是一系列的意外；1926年以來時間序列的存在本身可能是一個意外。”

例如，一個被廣泛接受的歷史事故涉及到債券持有人在二戰後開始的異常低的長期回報（隨後低的債券回報增加了觀察到的股本溢價）。債券收益率較低，部分原因是上世紀40年代和50年代的債券購買者誤解了**的貨幣政策，顯然沒有預見到通貨膨脹。

建立供給側模型

讓我們回顧一下最流行的方法，即構建一個供應方模型。有三個步驟：

1. 估計股票的預期總回報。
2. 估計（債券）的預期無風險回報。
3. 找出區別：股票的預期收益減去無風險收益等於股票風險溢價。

我們將保持簡單，迴避一些技術問題。具體來說，我們關註的是長期、真實、複合和稅前的預期回報。所謂“長期”，我們指的是10年左右的時間，因為短期的視野引發了市場時機的問題(也就是說，市場在短期內會被高估或低估。）

我們所說的“真實”是指扣除通貨膨脹因素。而所謂“複合”，我們的意思是忽略了一個古老的問題，即預測收益率應該作為算術平均值還是幾何（時間加權）平均值來計算。

稅收起作用

最後，儘管參考稅前回報很方便，但幾乎所有的學術研究都是如此，個人投資者應該關心稅後回報。稅收起作用。

假設無風險利率為3%，預期股本溢價為4%。因此，我們預計股票回報率為7%。假設我們的無風險利率完全來自於按35%的所得稅稅率徵稅的債券息票，而股票可以完全遞延到15%的資本利得率（即沒有股息）。在這種情況下，稅後情況讓股市看起來更為樂觀。

第一步：估計股票的預期總回報

股利分配法

兩種主要的供給側方法要麼從股息開始，要麼從收益開始。以股息為基礎的方法說，回報是股息及其未來增長的函式。舉一個例子，一隻股票今天的價格是100美元，支付固定的3%的股息收益率（每股股息除以股票價格），但我們也預計以美元計算的股息每年增長5%。

在這個例子中，你可以看到，如果我們把股息率提高到每年5%，並且堅持股息率不變，那麼股價每年也必須上漲5%。關鍵的假設是股票價格固定為股息的倍數。

如果你想從市盈率的角度來考慮，這相當於假設5%的盈利增長和固定的市盈率倍數必須推動股價每年上漲5%。五年後，我們3%的股息收益率自然會給我們3%的回報（如果股息再投資的話，回報率為19.14美元）。而股息的增長將股價推高至127.63美元，這給了我們額外5%的回報。加起來，我們的總回報率是8%。

這就是基於股利的方法背後的想法：股息收益率加上預期的股息增長等於預期的總回報。從公式的角度來說，這隻是對Gordon增長模型的重新工作，該模型說，股票的公允價格（P）是每股股息（D）、股息增長（g）和所需或預期回報率（k）的函式：

收益法

另一種方法是研究市盈率（P/E）及其倒數，即收益率（每股收益）÷ 股票價格）。其想法是，市場預期的長期實際回報率等於當前收益率。例如，如果在年末，標普的市盈率；p500幾乎是25，這個理論說預期收益率等於收益率的4%（1%）÷ 25 = 4%). 如果這看起來很低，記住這是一個真正的回報。加上通貨膨脹率就可以得到名義回報。

下麵是一個數學公式，可以讓你得到基於收益的方法：

雖然基於股息的方法明確地增加了一個增長因素，但增長是隱含在盈利模型中的。它假設市盈率倍數已經阻礙了未來的增長。例如，如果一家公司有4%的收益率，但不支付股息，那麼該模型假設收益以4%的收益率再投資。

就連專家也不同意。一些人認為，在市盈率較高的情況下，公司可以利用高價股票進行利潤逐漸增加的投資，從而“加速”了盈利模式。或許這項權威性研究的作者robertarnott和peterbernstein更傾向於採用股息法，原因恰恰相反。他們表明，隨著公司的成長，他們經常選擇再投資的留存收益只會導致低迴報。換言之，留存收益本應作為股息分配。

小心輕放

讓我們記住，股票溢價是指對整個公開交易股票市場的長期估計。有幾項研究警告說，我們應該預期未來的溢價會相當保守。

學術研究無論何時進行，幾乎肯定會產生較低的股權風險溢價，原因有兩個。

第一，他們假設市場是正確的價值。在基於股利的方法和基於收益的方法中，股息收益率和收益率都具有互惠估值倍數：

這兩個模型都假設估值乘以股息價格和市盈率在目前是正確的，未來不會改變。這是可以理解的，因為這些模型還能做什麼？眾所周知，很難預測市場估值倍數的擴張或收縮。盈利模型可能預測市盈率為25%時為4%，盈利增長率可能為4%，但如果市盈率倍數在下一年擴大到30倍，那麼總的市場回報率將為25%，其中僅倍數擴大就貢獻了20%（30/25-1=+20%）。

第二個原因是，低股本溢價往往是學術估計的特徵，即總的市場增長在長期內是有限的。你會記得，我們有一個因素，股息增長的股息為基礎的方法。學術研究認為，從長期來看，整個市場的股息增長不能超過整個經濟的增長。

如果以國內生產總值（GDP）或國民收入衡量的經濟增長率為4%，那麼研究假設，市場總的來說不能超過這一增長率。因此，如果你首先假設市場當前估值大致正確，並將經濟增長設定為長期股息增長（或盈利或每股收益增長）的限制，那麼4%或5%的實際股本溢價幾乎不可能超過。

底線

既然我們已經探討了風險溢價模型及其挑戰，現在是時候用實際資料來研究它們了。第一步是找到一個合理的預期股票收益範圍。第二步是扣除無風險收益率，第三步是試圖得出合理的股權風險溢價。